Érase una vez, una puesta en marcha exitosa que alcanzaba un cierto vencimiento se convertiría en “publicada”, vendiendo valores a inversores ordinarios, posiblemente cotizados en una bolsa de valores nacional, y asumiendo los privilegios y obligaciones de una “empresa pública” en el marco federal. regulaciones de valores.

Los tiempos han cambiado. Las nuevas empresas que tienen éxito en la actualidad ahora pueden crecer lo suficiente sin mercados de capital públicos. No hace mucho tiempo, una empresa privada valorada en más de mil millones de dólares era lo suficientemente rara como para merecer el apodo de “unicornio”. Hoy, más de 800 empresas califican.

Los abogados están preocupados. Una ola reciente de artículos académicos muestra que, debido a que los unicornios no están limitados por las fuerzas institucionales y regulatorias que mantienen a las empresas públicas en línea, son particularmente propensos a actividades riesgosas e ilegales que perjudican a los inversores, los empleados, los consumidores y la sociedad en general.

La solución propuesta, por supuesto, es poner estas fuerzas en los unicornios. Específicamente, los académicos están ofreciendo OPI obligatorias y significativamente ampliadas. requisitos de divulgación, cambios regulatorios diseñados para aumentar drásticamente la negociación en el mercado secundario de acciones de unicornio, protecciones ampliadas de denunciantes para los empleados de unicornio y una aplicación más estricta de la Comisión de Bolsa y Valores contra las grandes empresas privadas.

Esta posición también ganó terreno fuera de la torre de marfil. Un líder de este movimiento intelectual fue nombrado recientemente director de la División de Finanzas Corporativas de la SEC. Pronto podrían producirse grandes cambios.

En un nuevo artículo titulado “Unicorniphobia” (de próxima publicación en Harvard Business Law Review), desafío esta opinión repentinamente dominante de que los unicornios son especialmente peligrosos y deben ser “domesticados” con nuevas y audaces regulaciones de valores. Planteo tres objeciones principales.

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Primero, empujar a los unicornios hacia el estatus de empresa pública puede no ayudar y, de hecho, puede empeorar los problemas. Según la vasta literatura académica sobre “miopía del mercado de valores” o “cortoplacismo del mercado de valores”, es compañía publica gerentes que tienen incentivos particularmente peligrosos para asumir un apalancamiento y un riesgo excesivos; subinvertir en cumplimiento; sacrificar la calidad y seguridad del producto; reducir la I + D y otras formas de inversión empresarial; degradar el medio ambiente; y participar en fraude contable y otras faltas profesionales, entre otros.

Los peligrosos incentivos que producen este desfile de horribles resultados surgirían de una constelación de características de mercado, institucionales, culturales y regulatorias que operan claramente en Público empresas, no unicornios, incluida la compensación ejecutiva vinculada al rendimiento de las acciones a corto plazo, la presión para cumplir con las proyecciones de ganancias trimestrales (también conocido como “capitalismo trimestral”) y la amenaza persistente (y la realidad ocasional) de ‘un ataque por activistas de fondos de cobertura. En la medida en que esta literatura sea correcta, las reformas unicornio propuestas simplemente equivaldrían a obligar a las empresas a abandonar un conjunto de incentivos supuestamente peligrosos por otro.

En segundo lugar, los partidarios de las nuevas regulaciones del unicornio se basan en un juego de manos retórico. Para mostrar que los unicornios presentan peligros únicos, estos defensores se basan en gran medida en anécdotas y estudios de casos de unicornios “malos” conocidos, especialmente los casos de Uber y Theranos, en sus artículos. Sin embargo, los autores hacen poco o ningún intento por mostrar cómo las reformas propuestas habrían mitigado cualquier daño significativo causado por cualquiera de estas empresas, una propuesta muy cuestionable, como muestro en detalle en mi artículo.

Tomemos a Theranos, cuya fundadora y directora ejecutiva Elizabeth Holmes se encuentra actualmente en juicio por fraude criminal y, si es declarada culpable, enfrenta una sentencia de hasta 20 años en una prisión federal. ¿Alguna de las reformas regulatorias de valores propuestas probablemente habría marcado una diferencia positiva en este caso? Las acusaciones de que Holmes y otros han mentido extensamente a los medios de comunicación, médicos, pacientes, reguladores, inversionistas, socios comerciales e incluso a su propia junta directiva hacen que sea difícil creer que hubieran sido más veraces si se hubieran visto obligados a hacer revelaciones adicionales sobre los valores. .

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En cuanto a la propuesta para mejorar la negociación de acciones de Licorne con el fin de inducir a los vendedores en corto y a los analistas de mercado a detectar posibles fraudes, la cuestión es que estos participantes del mercado ya tenía la capacidad y el incentivo para hacer estas jugadas contra Theranos indirectamente al tomar una posición corta en sus socios de empresas públicas como Walgreens, o una posición larga en sus competidores de empresas públicas, como LabCorp y Quest Diagnostics. Fallaron en hacerlo. Las propuestas para expandir las protecciones de los denunciantes y la aplicación de la SEC en esta área también parece poco probable que hayan marcado una diferencia.

Finalmente, las reformas propuestas corren el riesgo de hacer más daño que bien. Hoy, los unicornios exitosos benefician no solo a sus inversionistas y líderes, sino también a sus empleados, consumidores y la sociedad en general. Y lo hacen precisamente por las características de la normativa vigente que ahora se encuentran en la tajadera regulatoria. Cambiar este régimen como se propone en estos documentos pondría en peligro estos beneficios y, por lo tanto, podría hacer más daño que bien.

Considere una empresa que recientemente ha generado un gran beneficio social: Moderna. Antes de salir a bolsa en diciembre de 2018, Moderna era un unicornio biotecnológico secreto, controvertido y sobrevalorado sin un solo producto en el mercado (o incluso en ensayos clínicos de Fase 3), casi ninguna publicación científica revisada por pares, una historia de rotación entre el personal científico , un CEO con una inclinación por las declaraciones exageradas sobre el potencial de la empresa y una cultura laboral tóxica.

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Si estas nuevas regulaciones de valores se hubieran implementado durante la “adolescencia corporativa” de Moderna, es bastante plausible que hubieran interrumpido significativamente el desarrollo de la empresa. De hecho, Moderna podría no haber podido desarrollar su vacuna COVID-19 altamente efectiva tan rápido como lo hizo. Nuestra respuesta a la pandemia de coronavirus se ha beneficiado, en parte, de nuestro enfoque actual para regular los valores de unicornio.

Las lecciones de Moderna también se centran en los esfuerzos para utilizar la regulación de valores para combatir el cambio climático. Según un informe reciente, 43 unicornios operan en “tecnología climática”, desarrollando productos y servicios diseñados para mitigar o adaptarse al cambio climático global. Estos negocios son riesgosos. Sus tecnologías pueden fallar; lo más probable es que lo sea. Algunos desafían a empresas establecidas bien establecidas que tienen poderosos incentivos para hacer lo que sea necesario para resistir la amenaza competitiva. Algunos pueden estar intentando cambiar las preferencias y los comportamientos de los consumidores establecidos. Y todos enfrentan un entorno regulatorio incierto, que varía ampliamente entre y dentro de las jurisdicciones.

Como otros unicornios, pueden tener directores ejecutivos fundadores muy poderosos que son exigentes, irresponsables o mesiánicos. También pueden tener inversores centrales que no comprenden completamente la ciencia detrás de sus productos, se les niega el acceso a la información central y presionan a la empresa para que asuma riesgos para lograr resultados astronómicos.

Y, sin embargo, una o más de estas empresas pueden representar un recurso importante para nuestra sociedad frente a las disrupciones vinculadas al cambio climático. A medida que los políticos y los académicos descubren cómo se puede utilizar la regulación de valores para combatir el cambio climático, no deben pasar por alto el papel potencialmente importante que puede desempeñar la regulación unicornio.

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